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Rassegna stampa internazionale

Financial Times: Perché la crisi dell'euro non è ancora finita.

Martin Wolf

19/02/2013

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Se i membri della zona euro si rimettessero assieme oggi allegramente, sarebbero dei super masochisti.

La crisi della zona euro è finita? La risposta è: "sì e no". Sì, i rischi di una crisi immediata sono ridotti. Tuttavia no, la sopravvivenza della moneta non è certa. Fino a quando le cose stanno così, esiste la possibilità di un nuovo stress.

Il miglior indicatore della rinata fiducia è la diminuzione dello spread dei tassi d'interesse tra i titoli di stato dei paesi vulnerabili e i Bund tedeschi. Lo spread dell'Irlanda, per esempio, era Lunedi di solo 205 punti base, rispetto ai 1.125 punti nel luglio 2011. Lo spread portoghese è di 465 punti base, e anche lo spread della Grecia è a 946 punti base, in calo dai 4.680 punti nel marzo 2012. Gli spread italiano e spagnolo si sono portati ai livelli relativamente bassi di 278 e 362 punti base, rispettivamente. (Vedi grafico).


Dietro a questo miglioramento ci sono tre realtà. La prima è il desiderio della Germania di mantenere intatta la zona euro. La seconda è la volontà dei paesi vulnerabili di restare attaccati alle politiche richieste dai creditori. La terza è stata la decisione della Banca centrale europea di annunciare iniziative audaci - come ad esempio un'operazione a lunga scadenza di rifinanziamento per le banche e vere e proprie transazioni monetarie per i debiti sovrani - nonostante l'opposizione della Bundesbank. Tutto questo ha dato una bella botta agli speculatori.

Eppure non siamo alla conclusione della faccenda. L'unione monetaria è ritenuta essere un matrimonio monetario irrevocabile. Anche se si tratta di un matrimonio sbagliato, l'unione può ancora sopravvivere più a lungo di quanto molti pensassero perché i costi del divorzio sono molto alti. Ma una brutta storia d'amore è pur sempre fragile, per quanto grandi siano i costi dello smontarla. La zona euro è un matrimonio sbagliato. Può diventare un buon matrimonio?

Un buon matrimonio è quando i coniugi lo rifarebbero anche avendo la possibilità di ricominciare tutto da capo. Sicuramente molti membri si rifiuterebbero di rifarlo oggi, perché si trovano all'interno di un incubo di miseria e di risentimento. Nel quarto trimestre dello scorso anno, il prodotto interno lordo aggregato dell'Eurozona era ancora il 3% al di sotto del picco pre-crisi, mentre il PIL degli Stati Uniti stava al 2,4% sopra. Nello stesso periodo, il PIL italiano era ai livelli del 2000 e del 7,6 % al di sotto del picco pre-crisi. In Spagna, il PIL era del 6,3 per cento al di sotto del picco pre-crisi, mentre il tasso di disoccupazione ha raggiunto il 26%. Tutte le economie in crisi, ad eccezione dell'Irlanda, sono in declino da anni. (Vedi grafici.) L'economia irlandese è sostanzialmente stagnante. Anche in Germania il PIL era solo l'1,4% al di sopra del picco pre-crisi, perché la sua capacità di esportazione è stata indebolita dal declino dei suoi principali partner commerciali.

Se i membri della zona euro si rimettessero assieme oggi allegramente, sarebbero dei super masochisti. E' discutibile anche se per la Germania sia meglio stare dentro: è vero, è diventata un campione dell'export e accumula grandi eccedenze esterne, ma i salari reali e i redditi sono stati compressi. Nel frattempo, il tessuto politico nei paesi colpiti dalla crisi si sfilaccia. Rabbia all'interno e conflitti all'estero affliggono sia i creditori, sia i debitori.

Che cosa, allora, deve accadere per trasformare questo matrimonio sbagliato in uno buono? La risposta consiste in due fattori: trovare il modo di ritornare al benessere economico il più rapidamente possibile, e fare delle riforme che rendano improbabile la ripetizione del disastro. I due fattori sono collegati: più plausibile è la salvezza a lungo termine, quanto più veloce è la ripresa oggi.

Un ritorno al benessere economico ha tre componenti correlate: cancellazione dei debiti insolvibili ereditati dal passato; il riequilibrio, e il finanziamento degli squilibri odierni. Nel considerare fino a che punto tutto questo possa funzionare, assumo che la ripartizione dei rischi e i trasferimenti di bilancio propri delle federazioni non avvengano nella zona euro. La zona euro finirà per essere più integrata rispetto a prima, ma sempre molto meno dell'Australia, del Canada o degli Stati Uniti.

Quanto alle cancellazioni del debito, sarà necessario fare di più di quanto si è fatto per la Grecia. Inoltre, quanto più l'onere dell'aggiustamento è imposto ai paesi colpiti dalla crisi per mezzo della caduta dei prezzi e dei salari, maggiore è l'onere reale del debito e maggiori le cancellazioni necessarie. Le remissioni dei debiti rischiano di essere necessarie sia per i debiti sovrani, sia per le banche. La resistenza a voler riconoscere questo fatto è fortissima. Ma può essere completamente inutile.

Il percorso verso il raggiustamento e la ripresa della crescita è ancora più importante. Sarà duro e lungo. Supponiamo che l'economia spagnola e italiana comincino a crescere all'1,5% l'anno, cosa di cui dubito. Bisognerebbe aspettare fino al 2017 o al 2018 prima di tornare ai valori pre-crisi: 10 anni persi. Inoltre, non è affatto chiaro che cosa potrebbe guidare una tale crescita. L'offerta potenziale non garantisce di per sé una effettiva domanda.

La politica di bilancio è restrittiva. I paesi che soffrono di eccessivi debiti del settore privato, come la Spagna, è improbabile possano vedere una ripresa del credito e della spesa nel settore privato. La domanda estera resterà debole, soprattutto perché molti membri stanno adottando contemporaneamente politiche restrittive. Anche perché non è affatto certo che la competitività dei paesi colpiti dalla crisi sia molto migliorata, tranne nel caso dell'Irlanda, come Capital Economics spiega in una nota recente. (Vedi grafico). In effetti, l'evidenza suggerisce che in Italia stia peggiorando la competitività verso l'estero, rispetto a quella della Germania. E' vero, il disavanzo delle partite correnti si è ridotto. Ma in gran parte questo è dovuto alla crisi subita.

Nel frattempo, il finanziamento da parte della BCE, anche se sufficiente ad impedire un precipitare verso l'insolvenza dei paesi deboli e delle banche alle quali sono legati, ha richiesto una rapida stretta di bilancio. I risultati sono stati pessimi. In una recente lettera ai ministri, Olli Rehn, il vice-presidente responsabile dell'economia e delle questioni monetarie della Commissione europea, ha stigmatizzato i dubbi, sollevati di recente dal Fondo monetario internazionale in materia di moltiplicatori fiscali, come "non utili". Questo, mi pare, è sintomo di una maggiore suscettibilità. Invece di ascoltare il parere di un saggio consulente matrimoniale, le autorità l'hanno respinto.

Coloro che credono che le prove della zona euro siano ora alle spalle devono fare l'ipotesi che avvenga un straordinario rivolgimento dell'economia, oppure confidare nella volontà di coloro che sono intrappolati in profonde crisi di tener duro, anno fosco dopo anno fosco. Nessuna delle ipotesi appare plausibile. Le prospettive di auspicabili riforme a più lungo termine – un'unione bancaria e una maggiore ripartizione del rischio - sembrano abbastanza remote.

Molto più probabile è un'unione fondata su di un unilaterale aggiustamento restrittivo. Saranno capaci le parti di vivere felici e contente o questa unione continuerà ad essere caratterizzata da differenze inconciliabili? La risposta, almeno secondo me, è ovvia. Se è così, questa storia infelice non può ancora essere arrivata alla fine.

martin.wolf@ft.com

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Rassegna stampa internazionale

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10-12/09/2012  Grecia, Francia, BCE

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15-16/09/2012 Draghi al Bundestag. Grecia, Spagna, PS francese.

17/09/2012 Manifestazione sindacale europea. Draghi. Francesi, tedeschi e Maastricht. Bulgaria, Polonia, e l'Euro.

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14/02/2013 Quarto trimestre negativo per la zona euro.

20/02/2013 Perché la crisi euro non è ancora finita

02/03/2013 Handelsblatt: La CDU accomanda agli italiani di tornare alla lira.

10/05/2016 Dubbi tedeschi sul debito pubblico della Germania

31/07/2016 Intervista di Ray McGovern alla Neues Deutschland

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